金牌行研：集运欧线主力合约近半年飙升330%，为何大周期机会却首选油运？｜风口调研﹒行研

主持人：张言

编辑：张言沈旭

嘉宾：吴一凡 华创证券有限责任公司研究所副所长、交通运输行业首席分析师

2019-2023年连续五年新财富最佳分析师

投资要点：

航运业全面投资机会将至，且首选是油运。

油运：迎来基本面与风险资产溢价双重叠加的大周期投资机会。其中，原油运输面临很强的供给约束，2024年运价中枢将上行，且第四季度弹性进一步增强；成品油运输行业景气度延续向上，从历史角度来看，成品油运价仍然处于非常高的状态。

集运：去年12月红海冲突后，集装箱船舶大量绕航，通行效率下降是运价上涨的核心因素。旺季结束前，运力供需失衡不会有本质变化。

集运指数欧线主力合约近半年飙升330%，背后助推因素是什么？

张言：集运指数欧线主力合约在5月13日一度飙升13%，创了新高，集运欧线的运价趋势是怎样的，导致期货品种出现如此大幅的上涨？

吴一凡：近期集运欧线的涨势非常强势，预计SCFI（上海出口集装箱运价指数）还有上行空间。从供给端来看，去年12月红海冲突后，集装箱船舶大量绕航，通行效率下降是运价上涨的核心因素。从需求端来看，7、8月本来就是备发货旺季，加上今年集装箱运行效率的损失会让货主提前发货，叠加欧美补库需求，就形成了较大的供需差，导致运价持续上涨。预计旺季结束前，运价趋势不会有本质变化。

2023年原油运价已跃过景气线，油运迎来1-2年大周期投资机会？

张言：原油运输的供需状况发生了哪些格局上的变化？

吴一凡：原油运输市场目前面临强烈的供给约束。VLCC（超大型油轮）在手订单占比仅为5.3%，处于历史低位。2024年计划交付的VLCC仅两艘，2025年计划交付的也只有五艘。同时，行业船舶年龄结构偏老，15年以上船只占比超过30%，20年以上占比超过15%，老旧船的运行效率较低，并增加了拆解的可能性。这导致2024和2025年，整个行业的运力增长几乎可以忽略不计。

此外，环保要求和技术路径的不确定性导致船东对未来船型持观望态度，没有大量下单。在供给受限的情况下，一旦需求端发生变化，例如随着中国经济的复苏，市场将展现出向上的弹性潜力。因此，我们认为油运将迎来至少1-2年的大周期投资机会。

成品油运价处于历史高位，未来弹性如何？

张言：5月中旬数据显示，无论是抵达亚丁湾的船舶船型还是苏伊士运河通行的船舶类型，成品油轮的数量都远高于原油运输油轮。这是否意味着成品油运输的投资价值高于原油运输？

吴一凡：尽管成品油轮的通行量在周度环比上有所提升，但这仍然是在一个低基数下的变化，成品油运价依然坚挺。这是因为自2022年俄乌冲突之后，运距拉长成为影响成品油油轮运输市场的一个重要因素。而且今年成品油全球贸易景气度较高，因此成品油运价表现处于历史较好水平。

相比之下，原油油轮在长距离海上运输中不可替代性更强。地缘政治或冲突引发的抢油抢运现象可能导致原油油轮运价飙升，历史上原油油轮运价高峰时可达20万至30万美元。原油油轮运输的市场天花板较高，而成品油轮运价弹性相对较小。

航运业全面投资机会将至？油运为何成首选？

张言：您在研报中明确指出航运业的全面投资机会即将到来，首选是油运，如何理解？

吴一凡：我们认为油运投资面临基本面和风险资产溢价的双重叠加大周期投资机会。

首先，从基本面来看，供给约束的逻辑非常明确。可以预见至少在未来两年内，尤其是原油油轮的供给将非常有限。需求端，包括中国等需求的潜在回暖，可能会带来供需共振，支撑基本面。

其次，油轮资产本身具有风险溢价属性，是一种稀缺资产。在当前复杂多变的国际局势下，如果产油国的冲突持续，油轮资产的风险溢价属性将上升。结合强劲的供给约束和资产溢价的共振效应，我们认为油轮运输市场的持续性较强。

张言

沈旭

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